投後管理是項目投資週期中重要組成部分，也是私募基金「募款、投、管、退」四大要素之一。鑑於營運風險的管理難度很大，「管」的實際價值大於其它三項要素。 EB-5產業中，從資金脫離投資人掌控，進入NCE (EB-5基金) 帳戶起，到投資款退還給投資人或損失掉為止都屬於投後管理的階段。由於JCE (使用資金創造就業的企業) 在開發階段和營運階段分別受多種因素影響，投資存在較高不確定性。各類風險，如市場風險、政策風險、技術風險、管理風險、法律訴訟風險等都會對資金安全產生不同的壓力。因此，旨在控制和降低這些風險的投後管理顯得異常重要。

債權投資與傳統股權投資相比，投後管理模式有很大不同。身為被投機構的股東，股權投資人比較容易在第一時間掌握被投機構的經營狀況，在管理上擁有較強話語權，甚至可能直接參與最高層級的決策。然而，債權人取得資訊的時間就相對滯後，他們通常也沒有參與第一線管理決策的機會，因此投後管理的參與程度很低。在目前的EB-5市場上，NCE對JCE的投資性質絕大多數都是債權投資。這決定了NCE的投後管理並不容易深入。如果是獨立第三方區域中心驅動的NCE，情況還好一些。但遇到開發商和區域中心是一家人(NCE和JCE有股權重疊或共同利益) 的情況，由於存在利益衝突，NCE的投後管理和監督會變得更加複雜和難度重重。

現實中，EB-5投資人只能依賴區域中心或普通合夥人(基本上是同一家或關聯機構，以下統稱「區域中心」) 實現EB-5項目的投後管理。這一點是由行業的獨特屬性決定的，無法改變。今天我們討論的核心問題是：區域中心能夠和應該提供什麼樣的投後管理服務？這些服務又能怎樣幫助EB-5投資人？

EB-5投資的性質與一般投資有明顯不同，投資人的第一個關注點是移民申請，雖與投資本身有關聯，但不在傳統資本管理範圍之內。如何在確保投資本身能為每個投資人申請綠卡提供最大支持，同時又能做好準備，一旦移民申請結束，或者個別人綠卡申請出現問題，安排好投資人退資。這對區域中心項目管理能力確實是個挑戰。

以上提到的EB-5投資特殊性決定了投資移民項目的投後管理目標。我認為，這個目標需要包含兩重要求：1）確保項目在EB-5資金使用過程中完成向移民局申報(透過I-956F)的最低創造就業要求，以及2）保證EB-5投資的價值在整個投資週期中沒有損失，最大程度實現全額還款的終極目標。前者雖然不是綠卡獲批的充分條件，但毫無疑問是最重要的必要條件。比較普通投資的投後管理，大力支持綠卡申請才是EB-5基金管理者的工作重點，也同時是個難點，在很大程度上決定了區域中心投後管理的能力和所創造的價值。後者屬於傳統投後管理的目標。但與某些「以小搏大」的股權類投資的目標相比，EB-5投資的本金回籠顯得更為重要，贏利多少不再是主要追求。因此，EB-5投資回收的基本訴求可以用「保本放利」來概括形容。

EB-5投資人是NCE的有限合夥人或B級成員，依照一般有限合夥協議或有限責任公司的營運協議規定，應享有股東100%的知情權。這項知情權是針對NCE的營運而言。所以NCE的全部信息，包括所有財務相關信息，投資人都有權了解掌握。當然，知情權不等於決策權。在大多情況下，有限合夥協議或營運協議只會授權普通合夥人或A級成員，也就是區域中心，公司營運的充分決策權。在參與營運這一點上，投資人基本上被排除在外的，只能被動接受區域中心的決策。所以，站在NCE角度，EB-5投資人雖享有充分的知情權，但卻沒有營運的決策權。

當NCE投資到JCE，兩者之間要簽署相關的投資協議，例如貸款協議來約束雙方的關係。作為發放貸款的借貸機構，在貸款正常回收情況下，NCE對JCE具體項目的操作是不參與的，只享有非常有限的知情權。如果貸款違約導致破產清償，JCE的股權可能會作為貸款抵押品轉手給NCE。這種極端情況下NCE會成為JCE股東，全面接手JCE的營運，有可能導致NCE對JCE的知情權大幅提升。這種情況極少發生，現實中各種制約條件又相當複雜，不在此詳述。好，回到投資人的角度，由於這層投資關係的阻隔，投資人完全沒有JCE的直接知情權。區域中心享有的JCE有限知情權很難全部「傳遞」給投資人。當JCE出現不利於投資人的情況，投資人只能依賴區域中心根據有限合夥協議或營運協議中規定的「受託責任」 (Fiduciary Duty）來保護自己了。現實中，能充分承擔“受託責任”，保護好投資人利益的區域中心則少之又少。順便提一句，是否能充分履行「受託責任」才是投資人選擇區域中心的最核心標準。

如果區域中心不是真正的獨立第三方，與JCE有股權深度捆綁或享有共同項目利益，內在的利益衝突則會大大削弱區域中心執行「受託責任」的能力。這一點，是所有投資人應注意的。

好的區域中心應該提供什麼樣的投後管理服務？必須從充分實現投資人的知情權開始！區域中心和投資人的訊息分享應該要即時化，制度化，系統化。同時，訊息本身必須真實，準確，不打折扣，不能只報喜不報憂。能否做到這一點，主要由區域中心的態度決定。一家區域中心在投資期間能提供什麼樣的投後報告，內容是否圍繞投資人的利益焦點，報告是區域中心準備還是獨立第三方準備，資訊輸出是否係統不間斷。這一系列問題對投資人來說都非常關鍵。

下面我就來分析敝公司區域中心全部由獨立第三方提供的EB-5投資人投後通報系統。我相信敝公司在這方面是全面領先行業其它區域中心的。希望未來有更多的區域中心可以接受類似的做法，共同推動完善EB-5的投後管理與報告體制。

敝公司區域中心給EB-5投資人發送的投後報告全部來自專業的獨立第三方。報告分為以下兩類：

A. 第三方建築監管公司提供的“施工監管驗收報告”

B. 獨立第三方審計事務所提供的“NCE年度審計報告”

施工監造驗收報告：

前面提過，EB-5投後管理第一目標是去監督實現最低就業要求。目前市場上具有競爭力的EB-5項目，基本上都已做到僅使用建築就業，把建成後的項目營運風險從就業創造中徹底剝離出去，大大降低了實現就業的風險。這樣一來，就業能否順利實現就取決於開發商聘請的建築公司是否正確使用建築預算以及怎樣確保完工上。

顯然，使用錢這事，單純迷信建築公司的過往經驗和自我約束能力風險有點大。 敝公司從2013年起，就全面引入了第三方建築監管服務，從預算合約的審核批准，資金使用過程的嚴格控制，定期的現場施工驗收，到出現問題後的完工保障，全部實現了獨立第三方專業監管。這有效制衡了開發商原本毫無約束的資金使用權力和建築開發權力，透過精確支付費用和協助完工幫助EB-5投資人最終順利實現建築就業的創造，從而拿到永久綠卡。

截止到2024年底，敝公司已經在超過70個EB-5項目上使用了第三方建築監理服務，收到了令人驚嘆的效果，實現了所有項目的完工，確保了這些項目投資人先後取得永久綠卡。

敝公司的投資人，從工程施工開始的第一個月，就會持續收到第三方建築管理公司寄來的施工驗收報告。驗收報告依施工複雜程度而長度不等，在20頁到80頁之間，會詳細描述工程的施工進度，配有大量現場拍攝的圖片，清晰直觀，準確傳遞了建築施工的最新動態。

由於建築施工的過程就是產生新就業的過程，施工進度向前推進一步，意味著更多新的就業被創造出來，也同時讓投資人更接近EB-5投資的主要目標：獲得永久綠卡。施工完成之日，所有項目中要創造的新就業就應該全部實現到位了。簡單來說，施工監管驗收報告是測量投資人距離永久綠卡遠近的一把尺子，能夠創造最大的投後報告價值。

NCE年度審計報告：

從2025年開始，敝公司開始向新法案下所有投資人每年提供由第三方獨立審計師完成的有限合夥(NCE) 審計報告。此服務的目標旨在最大化實現有限合夥人(投資人) 的知情權，100%透明化有限合夥的財務信息，並對EB-5投資在項目資本結構中的位置(比如高級貸款) 以及投資結構和流程等關鍵信息通過第三方報告形式披露給投資人。在EB-5產業，暫時還沒有其它區域中心能夠向投資人提供類似審計報告。

站在投資人角度，這樣一份專業審計報告能夠提供海量數據評估普通合夥人(區域中心) 的管理表現，確認EB-5資金使用和管理是否嚴格按照私募備忘錄(PPM) 和商業計劃書(BP) 的規定執行，EB-5資金是怎樣投入到具體項目中，怎樣完成財務計帳，並清楚記錄資金的返還和退出。

2022年通過的《改革與誠信法案》明確規定了EB-5項目應使用第三方資金管理人(Fund Administrator) 以加強資金營運的合規，從而杜絕資金被挪用，甚至濫用的現象。法案同時規定，如果NCE能完成第三方財務審計，則無須聘用第三方資金管理人。 敝公司採納的辦法是對所有新法案下成立的NCE進行獨立第三方審計，由總部在洛杉磯的Fineman & West這家審計事務所的審計團隊完成每年的審計報告。更重要的是，敝公司決定將每年的審計報告完整呈現給每個項目上的投資人，充分履行普通合夥人對有限合夥人承諾的「受託責任」。

NCE年度審計報告和施工監理驗收報告的價值大不相同。審計報告的好處是財務營運記錄，資金走帳，贏利虧損都歷歷在目。它可以讓投資人了解投資的狀態，自己的錢在哪裡可以做到心裡有底。同時，投資前並不清楚自己投資的項目資本結構和投資流程的投資人，也可以透過獨立第三方審計師的報告真正了解或確認這些細節。

敝公司的獨立第三方投後報告系統目前並不完美，仍有待進一步改進。我期待更多區域中心產業的同仁更加重視投後管理工作，不斷提升投後報告的服務品質和效益，為投資人在漫長的EB-5投資過程中創造更大的投後管理價值。